华源证券发布研报称，展望2025年有色金属，金价上行逻辑不改，“降息买卖”+“特朗普2.0”双主线有望持续催化。另一方面，保护主义+大国博弈布景下，央行增储对金价构成强有力底部支撑。短期看，25年美联储降息预期扰动以及特朗普上台后的加关税方针驱动通胀预期买卖或将短期主导金价走势。长时间看，在美国钱银和财政方针双宽松，美元信誉缩短及去美元化的大布景下，估计黄金中长时间仍具有上涨空间。

  氧化铝或从缺少转向过剩，且25年新增产能1320万吨(估计有用产值约545万吨)，可满意电解铝需求约287万吨，长时间看氧化铝或趋势下行，拐点或在25年2-4月份。跟着矿端的缺少逐渐传导至金属端，需求端跟着风电、光伏以及新能源轿车等新动能需求的敏捷添加，铜需求保持持续添加。铜职业供需拐点或将降临，估计2024-2026年，供需平衡分别为18、-66和-103万吨，铜价有望创新高。

  2024年11月金价的回撤首要为美国大选事情落地、预期及短期经济数据催化所造成的，当时金价或已部分或彻底反响相应边沿改变，底部区间已现。金价上行逻辑不改，“降息买卖”+“特朗普2.0”双主线有望持续催化。另一方面，保护主义+大国博弈布景下，央行增储对金价构成强有力底部支撑。短期看，25年美联储降息预期扰动以及特朗普上台后的加关税方针驱动通胀预期买卖或将短期主导金价走势。长时间看，在美国钱银和财政方针双宽松，美元信誉缩短及去美元化的大布景下，估计黄金中长时间仍具有上涨空间。

  从月度供需平衡来看，自2024年11月份以来氧化铝缺少状况已有所缓解，且跟着2025上半年720万吨氧化铝产能的开释，氧化铝或从缺少转向过剩，且25年新增产能1320万吨(估计有用产值约545万吨)，可满意电解铝需求约287万吨，长时间看氧化铝或趋势下行，拐点或在25年2-4月份。电解铝2024年估计产值4300万吨，未来产值添加极限不到200万吨，而电解铝消费需求超4480万吨，估计24-26年供需平衡分别为171、53和-39万吨，电解铝逐渐由过剩转为缺少，电解铝行将求过于供。

  2025年TC/RC长协定为21.25美元/2.125美分，锻炼加工费创前史新低，职业均匀锻炼本钱在35-40美金(考虑硫酸收益，未考虑贵金属副产物)，该价格下锻炼厂呈现亏本，25年部分高本钱的民营锻炼厂或减产，矿端缺少逐渐向金属端传导。跟着矿端的缺少逐渐传导至金属端，需求端跟着风电、光伏以及新能源轿车等新动能需求的敏捷添加，铜需求保持持续添加。铜职业供需拐点或将降临，估计2024-2026年，供需平衡分别为18、-66和-103万吨，铜价有望创新高。

  1)锌：矿端供应缩短显着，2024年前10月全球锌精矿产值创近五年来新低，精粹锌供应全体偏紧，锌精矿价格持续上行。一起受缺矿影响，锌锻炼加工费大起伏地跌落，在锌价上涨以及锻炼加工费下滑的两层催化下，矿企盈余持续扩张。

  2)铅：铅矿价格中枢上行。铅锭供应分为再生铅和原生铅两种，再生铅产值根本保持安稳，原生铅多为铅锌伴生，受锌矿供应缩短影响，2024年原生铅产值于9月同步下滑，上半年单月产值保持低位。受此影响，精粹铅供需平衡开端转为缺少，铅精矿价格持续上行。锌矿供应缩短，也导致锌锭锻炼加工费下滑。

  在锂价持续下行过程中，不断有高本钱的锂矿减停产，锂职业的出清在持续进行，锂供应的边沿增速有所走弱，估计2025年锂矿对应的锂盐供应达151万吨LCE，同比添加15%。在以旧换新方针下，电车需求或超预期，估计2025年碳酸锂需求为143万吨，同比添加19%，考虑库存和收回产值，咱们估计25年碳酸锂过剩12.6万吨，过剩份额9%，过剩起伏有所收窄。依据彻底本钱曲线和供需平衡表，咱们估计2025年碳酸锂价格中枢为8万元/吨，反弹高度和跌落空间均有限。

  金属新资料：AI+科技+轿车终端景气量改变，赋能金属新资料穿越周期享用生长稀土永磁：电动车和机器人需求共振，工业穿越周期盈余边沿改进。需求端，稀土永磁为高性能电机重要资料，新能源轿车需求占比不断的进步成为首要驱动力，风电需求有望筑底复苏，工业及人形机器人潜在需求有望迎来添加时间。供应端，配额增速放缓供应端逐渐改进，稀土氧化物和磁材价格于2024年年中筑底反弹，工业有望穿越周期迎来盈余拐点。

  软磁资料：AI工业赋能增速二阶段，轿车渠道承载新鼓起的工业趋势。高性能软磁资料是电感与变压器中心资料，高频低损优势匹配电子电力高功率密度趋势。以合金软磁粉芯(芯片电感)、羰基铁软磁(磁流体智能悬架)、非晶合金(非晶轿车电机)为代表的软磁资料正在新式终端完成从0到1的打破。

  粉体资料：细粉使用场景不断翻开，消费电子+AI+光伏多点开花。粉体做“细”完成更高的毛利率和终端质量，匹配电子元器材、结构件、金属代替需求。MIM工艺在消费电子使用广泛，折叠屏铰链拉动其景气周期。铜基粉体使用广泛，AI散热器材需求推进导热铜粉新使用。光伏银浆降本需求火急，翻开银包铜粉、纳米铜粉的幻想空间。

  合金资料：铝热资料持续景气，轻量化镁合金空间宽广，高端铜合金正放量。铝热资料新能源轿车用量翻倍，工业活跃扩产持续验证其高景气量。镁合金轻量化+防震+散热优势匹配新能源轿车轻量化+抗震+散热需求，随同镁价下行趋势，在轿车大件使用中具有赛道化潜力。高端铜合金站稳新式使用场景，高强高导铜合金享用轿车连接器细分景气量，铜钨合金(火箭燃料室内衬资料)站上商业航天“万亿”工业赛道。

  美国通胀超预期，美联储持续加息危险；新增产能开释超预期危险，铜矿档次超预期危险；国内下流地产等需求没有抵达预期，海外电解铝产能开释超预期危险。下流新能源轿车和AI需求没有抵达预期危险。